#標的 台股 劍麟(2228) 2025第三季法說-AI 散熱與汽車零件業務展望天使人妻法說會簡報連結:劍麟公司目前正處於一個關鍵的策略轉型期，在穩固其核心汽車零組件業務的基礎上，積極開拓 AI 伺服器散熱市場作為第二條成長曲線。此策略方向反映了公司管理層對市場趨勢的敏銳洞察與前瞻性佈局。本章節將從最新的財務數據切入，評估公司在穩健與挑戰並存下的營運體質： • 營收表現： 2024 年第三季營收約 12 億多元，較去年同期微幅下滑約 3000 萬元。從地區結構剖析，台灣因承接更多中國大陸的安全氣囊業務份額而營收上升；然而，中國大陸市場則因安全帶業務推動國產化材料替代，導致產品售價下降，營收隨之滑落。值得注意的是，儘管大陸市場售價降低，但公司透過成本控制使利潤仍能維持，展現了優異的營運管理能力。 • 獲利能力： 2024 年前三季累計 EPS 為 4.8 元，相較於去年同期的 6.76 元有明顯下滑。然而，此差異的主因在於去年同期有一筆「所得稅迴轉」的業外收益。若排除此一次性因素，去年同期的累計 EPS 應為 5.09 元，與今年的獲利差距縮小至約 1 元。獲利下滑的核心原因有二：其一，受美國關稅影響，部分從台灣出貨至北美的高利潤訂單轉移至當地供應商；其二，新增的南投安全氣囊業務主要出貨至中國大陸，其利潤率相對較低。 • 費用結構： 2024 年第三季的單季營業費用率偏高，達到 15%。此現象主因為公司為符合歐美客戶對於外籍勞工權益的高標準政策（如 RSCI 認證），預先提列了約 1600 萬元的勞工補償準備金。此舉雖短期影響費用率，但長期來看是為打入對 ESG 要求嚴格的歐美高階供應鏈所預先支付的「入場券」，展現了公司治理與國際標準接軌的決心。 • 現金狀況： 公司維持著極為健康的資金水位。截至 2024 年 9 月 30 日，公司帳上的現金及可快速變現的金融資產合計達 20.5 億元，較去年同期成長，顯示公司擁有充裕的資金以支持未來的資本支出與營運擴張。 整體而言，劍麟在核心業務面臨外部挑戰時，仍能維持穩定的營運基礎與健康的財務結構。在此基礎上，公司正積極推動的雙軌發展策略，成為其未來能否突破成長瓶頸的關鍵所在。 2.0 雙軌業務引擎：汽車零組件 vs. AI 伺服器散熱 面對成熟的汽車市場與高速增長的 AI 產業，劍麟公司明確採行「雙軌並進」的發展策略。此策略的核心思想在於，以穩定但成長趨緩的汽車零組件業務作為營運基石，提供穩定的現金流與深厚的技術積累；同時，果斷切入具備爆發性潛力的 AI 伺服器散熱市場，打造全新的成長引擎。此舉不僅分散了單一產業的營運風險，更為公司開啟了第二道成長曲線的想像空間。 核心業務與新興動能對比分析此雙軌策略構成一個精巧的投資組合：以汽車業務的確定性，對沖 AI 業務的不確定性，同時捕獲其非對稱的上行潛力。由汽車本業所產生的穩定現金流與高達 20.5 億元的健康資金水位，不僅是公司營運韌性的體現，更是其得以在不承擔過度財務風險下，為高資本投入的 AI 散熱業務提供動能的策略性本錢。AI 散熱業務儘管面臨初期執行風險，但其巨大的市場潛力與較高的技術門檻，使其有望在未來 1-2 年內成為驅動公司整體營收與獲利增長的主要引擎。 在全球供應鏈重組的宏觀背景下，劍麟預先佈局的多地生產據點，不僅是防禦地緣政治風險的盾牌，更是其雙軌策略得以成功推進的關鍵基礎。 3.0 全球供應鏈佈局與地緣政治應對策略 當前，美中貿易關稅與全球供應鏈「去風險化」（de-risking）的趨勢，正深刻地重塑全球製造業版圖。對劍麟而言，其橫跨亞洲與歐洲的全球生產據點，已從過去的成本考量，轉變為應對地緣政治風險、爭取新訂單的關鍵策略資產。本章節旨在評估劍麟如何靈活調度其全球產能，以應對複雜多變的外部環境。 • 北美市場挑戰與應對： 美國對部分源自中國的產品課徵高額關稅，直接衝擊了劍麟由台灣出貨至美國的部分高利潤訂單，導致客戶將部分訂單轉移至北美當地的供應商。更進一步，福特（Ford）、奇異（GE）等終端客戶明確提出「供應鏈不能有中國元素」的要求。為此，劍麟提出了以「波蘭廠生產、採用完全歐洲素材」的解決方案來滿足客戶需求，展現了其全球佈局的彈性與價值。 • 中國大陸產能佈局： 對於由中國大陸工廠生產並銷往北美市場的產品，劍麟採取了將交貨地點設於墨西哥的策略。此舉使其產品目前得以規避美國關稅的直接衝擊，維持了中國產能在全球供應鏈中的角色，同時有效管理了關稅成本風險。 • 歐洲產能角色： 波蘭廠的戰略地位日益重要。它不僅能就近供應歐洲市場，更在全球供應鏈重組中，扮演了應對「去中國化」需求的關鍵角色。目前該廠的稼動率已接近滿載，公司已規劃於 2025 年第三季及 2026 年初擴增產線，以應對持續增長的訂單需求。 • 未來潛在佈局： 為配合客戶更全面的全球供應鏈需求，特別是東南亞地區的佈局，公司已開始評估赴泰國設廠的可能性。此舉顯示管理層正積極思考下一階段的全球化佈局，以期在未來的供應鏈競爭中佔據更有利的位置。 劍麟的跨洲際生產彈性，已從過去的成本中心，質變為一個可供客戶選擇的「供應鏈風險管理菜單」。透過提供「全歐製」、「墨西哥交貨」等多樣化解決方案，公司不僅是防禦風險，更是將地緣政治不確定性，轉化為自身獨特的市場競爭力與議價能力。 4.0 策略性切入：AI 伺服器散熱業務的競爭優勢與展望 AI 伺服器散熱市場，無疑是劍麟未來最重要的成長動能。公司正憑藉其在傳統製造領域累積的核心能力，策略性地切入此一高潛力市場。本章節將深入剖析劍麟在 AI 散熱業務的具體進展、核心競爭優勢以及未來發展規劃。 關鍵業務進展 • 基礎設施建置： 位於南投的二廠已於 2024 年 7 月正式啟動，並在極高的效率下，於 11 月初完成了第一條 AI 伺服器散熱產品的專用產線建置。 • 產能與營收潛力： 目前建置完成的單條產線，在滿載情況下，預估年營收可達 2 至 3 億元。而南投二廠的第一期廠房規劃，即可容納 4 到 5 條 此類產線，為未來的產能擴充預留了充足空間。 • 客戶與訂單進度： 公司已成功取得一家台灣系統大廠的臨時 Vendor Code，並預計在 2024 年底前取得正式 Vendor Code。值得注意的是，該客戶的原供應商位於中國大陸，劍麟是目前唯一的台灣供應商。首批量產訂單有望在 2024 年第四季開始出貨，訂單量預計自 2025 年第一季起逐步爬升。 • 產品定位： 目前初期的量產產品主要為散熱器管（manifold）。劍麟的策略是專注於技術門檻較高的金屬加工環節，這正是傳統電子廠與系統廠較不擅長的領域，形成了有效的市場區隔。 核心競爭優勢 劍麟並非單純跨界，而是進行了一次精準的「能力平移」，將其在汽車產業千錘百鍊的金屬加工與品管體系，降維打擊至一個對此能力存在巨大缺口的新興市場。其核心優勢體現在： 1. 核心技術能力：深厚的金屬加工底蘊 公司長年深耕汽車安全件領域，累積了強大的金屬成型、加工與焊接能力。對於散熱模組中的 manifold 等關鍵金屬件，其製造工藝複雜且對精密度要求極高。劍麟將汽車產業的技術經驗平移至此，使其在品質與成本控制上具備顯著優勢。 2. 品質可靠性：源自汽車產業的嚴格品管 汽車產業對安全件的要求是「零容忍」的，這使得劍麟建立了一套極為嚴格的品質管控體系。AI 伺服器對散熱系統的可靠性要求同樣極高，任何洩漏都可能導致災難性後果。劍麟源自汽車業的品管文化與可靠性驗證能力，使其產品能夠快速獲得對品質要求嚴苛的系統廠客戶的信賴。 總體來看，劍麟的切入不僅是產品線的延伸，更是其核心競爭力在一個高成長新市場的精準變現。儘管 AI 散熱業務前景光明，但公司整體營運仍需應對來自核心業務與新業務初期的多重挑戰，這需要管理層進行審慎的綜合評估。 5.0 綜合評估：未來成長潛力與潛在 challenges 綜合前述分析，劍麟公司的「雙軌並進」策略展現了清晰的戰略遠見。公司在鞏固核心業務的同時，果斷佈局高成長的新興領域，為未來發展奠定了堅實基礎。然而，機會與挑戰並存，公司的未來前景將取決于其如何發揮優勢並有效管理潛在風險。 關鍵成長機會 • AI 散熱市場的高速增長： 隨著全球 AI 算力需求持續爆發，高效能散熱解決方案已成為市場剛需。劍麟作為台灣供應鏈中少數具備精密金屬加工能力的廠商，能有效承接系統廠外包的關鍵零組件訂單，並在此波供應鏈「去中化」趨勢下，取代原有中國大陸供應商，市場機會巨大。 • 全球供應鏈重組下的角色： 劍麟橫跨台灣、中國大陸、波蘭的多地生產佈局，使其在地緣政治引發的供應鏈去風險化趨勢中，成為客戶眼中具備高度彈性與韌性的合作夥伴。此優勢不僅能穩固現有訂單，更有助於爭取因供應鏈轉移而釋出的新機會。 潛在營運挑戰 • 核心業務的利潤壓力： 汽車本業仍面臨多重壓力。美國關稅導致高利潤訂單轉移、中國大陸市場的價格競爭，以及安全氣囊新業務利潤較低等因素，都將持續對公司的整體獲利能力構成挑戰。然而，公司已展現出策略紀律，主動削減如中國大陸 IGBT 基板等無利潤的業務線，以保護整體盈利水平。 • 新業務的執行風險： AI 散熱業務雖前景看好，但仍處於起步階段。量產初期的產能爬坡、良率穩定性，以及終端客戶需求的波動性，都為此一新成長引擎帶來了不確定性。 • 庫存與成本管理： 南投汽車業務的海外寄售模式及歐洲原物料的長備料期，導致公司整體存貨周轉天數偏高（約 120 天）。雖然目前資金水位健康，但較高的庫存仍會增加相關的資金與倉儲成本，需持續優化管理。 結論 劍麟公司正站在一個極具潛力的轉折點。其「汽車業務為盾，AI 散熱為矛」的雙軌策略，在當前的產業環境下無疑是明智之舉。管理層不僅展現了鞏固本業的務實，更體現了開創新局的魄力。 未來的成功關鍵，將高度依賴於兩大因素：新業務的執行效率與全球供應鏈的靈活調度能力。若公司能順利推動 AI 散熱業務的產能擴張與客戶拓展，同時靈活運用其全球生產據點應對外部環境變化，劍麟將有望從一個穩健的汽車零組件供應商，蛻變為兼具穩定性與高成長潛力的雙引擎驅動型企業。 【免責聲明與溫馨提醒】 各位投資朋友好，本人所發表的文章僅為本人就公司、產業趨勢與財務狀況所做的專業分析與個人觀察，僅供參考，不構成任何投資建議或保證盈虧的承諾。 請大家在做出任何投資決策前，務必自行審慎評估風險與自身財務狀況。如因採用本人文章資訊而產生任何損失，本人概不負責任何直接或間接之賠償責任，請讀者自行承擔所有投資風險。 此外天使尊重每位朋友提出不同的觀點與見解，但若有惡意攻擊、造謠抹黑、或為博取聲量而刻意酸言酸語者，一律封鎖，恕不另行通知。 最後提醒大家： ❌ 本人不代操資金 ❌ 不會主動私訊、也不會拉你加入任何 Line、Telegram、WhatsApp 群組 近期詐騙手法層出不窮，如發現任何假冒帳號或可疑訊息，請立即封鎖並向警方報案或向平台檢舉。 謝謝大家的支持與理解。 —— 天使敬上🥰台股投資理財股市股票
